作者：Matthew Kimmell，CoinDesk；编译：五铢，金色财经

多年来，以太坊承载各种应用和资产的能力已显而易见，但其原生代币 ETH 的投资案例却变得越来越复杂。随着关键协议的变更，尤其是激活 EIP-1559 和 EIP-4844 的硬分叉，投资者开始思考以太坊的采用将如何转化为 ETH 的长期价值。

虽然该平台已经扩大规模，但其增长与 ETH 供需（以及其价格）之间的关系已不再像以前那样简单。

EIP-1559 革命：将效用与代币价值联系起来

当以太坊在 2021 年实施 EIP-1559 时，它引入了一种销毁机制，其中绝大多数交易费（基本费用）将永久从流通中移除。这在以太坊的使用和 ETH 的供应之间建立了直接关系。随着用户在以太坊网络上支付交易费用，销毁将充当通货紧缩力量，减少 ETH 的供应并对其价格施加上行压力。

2023 年，我们在 CoinShares 的估值模型显示，在适当的条件下，以太坊每年产生 100 亿美元的 L1 交易费，这是它在 2021 年达到的顶峰，ETH 的价值到 2028 年可能会达到近 8,000 美元。

然而，从那时起，由于 Dencun 硬分叉和 Layer-2（L2）的兴起，乐观情绪逐渐消退，这颠覆了费用销毁并改变了 ETH 的价值潜力。

Layer 2 的兴起：一把双刃剑

L2 平台旨在通过将交易从主链 (L1) 转移到更快、更便宜的网络上来扩展以太坊。最初，L2 是对 L1 的补充，帮助网络处理更多交易而不会堵塞基础链 —— 就像一个压力释放阀，在高使用率时保持平衡。

但随着 2024 年“blob space”的引入，L2 现在可以以低得多的成本在 L1 上结算交易，从而减少了支付昂贵的 L1 费用的要求。随着越来越多的活动迁移到 L2，EIP-1559 旨在灌输的供应量消耗开始下降，削弱了 ETH 供应量的下行压力。

以太坊产生高额的 L1 费用来支撑 ETH 价值的现实现在看起来很暗淡。L1 交易费用稳步下降，引发了人们对各层提供的服务有何不同以及什么将推动 L1 费用格局向前发展的疑问。

前进的道路：恢复销毁或适应新现实

尽管存在这些挑战，但仍有潜在的途径可以恢复对 L1 交易的需求，进而恢复 ETH 估值。

一种选择是开发依赖于 L1 安全性和可靠性的高价值用例，但鉴于目前的趋势，这在不久的将来似乎不太可能实现。另一种可能性是 L2 的采用增长如此之快，以至于交易的绝对数量可以弥补折扣费用——但这需要超出近期预期的非凡 L2 增长。

最有可能的，也许是最具争议的解决方案是重新定价 blob 空间以增加 L2 结算费。虽然这会恢复部分 L1 供应销毁，但它可能会扰乱 L2 的经济性，而 L2 是以太坊最近成功的关键，并增强了其作为生态系统与其他平台（如 Solana、币安链等）竞争的能力。

ETH 的不确定未来

虽然 L2 已经扩展了以太坊，但它们也扰乱了将 ETH 的价值与其效用联系起来的机制。对于投资者来说，这意味着 ETH 的未来取决于以太坊如何平衡创新与维持健康的经济政策。

目前，ETH 的投资案例令人不安，随着以太坊社区决定其前进的道路，风险仍然很高。